由於文章較長，這裡節錄了本文的三大重點：
♦ 看懂美股，必須要學GAAP
♦ 掌握關鍵訊息：三大報表＋代理聲明＋財務備註
♦ 看懂財報秘訣：節制＋每日學習
在文章開始前，先更正一個觀點。
在股市裡，基本面分析從來都不是簡單地看一下三大報表，
簡單的做個業績對比，簡單的算幾個財務比率。
在二級市場裡，投資最核心的問題其實就是：
和你的競爭對手相比（市場其他參與者），你有什麼樣的競爭優勢？
最常見的三種優勢是：
1 心理優勢
2 分析優勢
3 資訊優勢
其中分析優勢往往可以導致自己有資訊優勢。
因此，做投資的基本功底就是分析。
分析什麼呢？ 關鍵訊息。
如果你買東西，關鍵訊息其實就是：為什麼這個公司這麼便宜。
一切與這個關鍵訊息相關的，都是你要分析的東西。
這自然而言包括了財務報表，也包括了上面提到的三大表。
但是實際上，一個美股公司的財報提供的資訊遠遠比三大報表豐富。
一般一個美股上市公司的年報（10K）大概有100-300頁。其中三大表最多就5頁。
因此，投資者不僅僅要明白怎麼分析這三張表，
還要明白，年報裡其實還有很多非常有用的資訊，
比如Footnotes，比如Proxy Statements（不在10K裡）等等。
另外，從筆者個人的投資經歷來看，
很多好的投資機會都是來自於Footnotes，
Form 3 4 5(上市公司CEO大幅度買入自己公司股票)，Proxy Statements裡。
一、如何來分析三大報表？
如果想真正意義上看好這三張表，
首先你必須對這三張表的編制準則有非常深入的瞭解。
舉個簡單的例子，很多人都聽說過亞馬遜連續20年，但是股價依舊嗖嗖的往上漲。
實際上這是因為不懂會計準則導致的一些非常常見的錯誤理解。
當然不理解GAAP的遠遠不止是投資者，很多分析師其實也根本不瞭解GAAP。
亞馬遜的例子是這樣的。
美國的GAAP會計準則要求，所有與研發相關的費用，都必須費用化，不能資本化。
費用化很好理解，就是花多少錢在當年的利潤表裡計入多少費用。
比如給員工支付了3億的工資，那麼當年員工費用就是3億美金。
簡單解釋一下資本化。
如果今天你花10億買了一個工廠，那麼這10億的支出實際上就是被資本化了，
在資產負債表中你就看到的是現金下降了10億，
同時資產多了一棟價值10億美金的工廠，然後對這個工廠開始折舊。
之所以資本化這個工廠，
主要是因為這花出去的10億美金是可以在未來產生經濟收益的。
這完全符合了資產的定義：未來可以產生經濟收益（多指現金流流入）的東西。
那麼這跟亞馬遜有什麼關係呢？
實際上，亞馬遜虧損是因為它在大量的投資，大量的買未來的增長，
這些費用主要是研發費用（R&D）。但是因為GAAP準則的原因，
這些投資只能當期全部費用化，不能資產化。
即使是那些明顯可以在未來產生經濟收益的投資，依舊不能資本化。
這導致，只要亞馬遜還在大量投資，它的當期利潤永遠是被低估的。
舉個例子，
在過去12個月裡，亞馬遜總共投了133億美金用於未來的增長。
在GAAP準則下，這133億美金全部費用化，記做研發費用，
或者部分特殊費用計入到COGS裡。
但是實際上因為傑夫貝索斯是極其極其優秀的CEO，
這133億的投資可以在3年後產生30%的ROIC。
也就是說，這些錢不是直接打水漂的，而是能產生很高的收益。
所以這些投出去的錢，就像是去買資產了，而不是直接費用了（打水漂了）。
因此，實際上只要傑夫貝索斯為了「面子」，不投資，
那麼亞馬遜其實8年前就能盈虧平衡了。
他之所以這麼做主要是為了累計競爭優勢，實現最後的壟斷。
所以，要看懂美股，必須要學GAAP，這個沒有捷徑。
:arrow: 了解GAAP與IFRS的區別
:arrow: GAAP相關報導：美GAAP會計準則重磅改變
在有一定的會計基礎之後，看財報時，最重要的是多問幾個為什麼，保持好奇心。
下面來舉幾個相關例子。
例子1- 利潤表：
這是蘋果的利潤表，非常簡單，沒有很複雜的術語。
但是就這麼一個簡單的財報，很多人看到之後的理解也都不同。
大多數人看到這份財報的第一反應是蘋果利潤大幅度下滑。
這裡唯一要提醒大家的是，實際上拿2016和2015年的蘋果銷售量對比是不公正的。
因為2014年蘋果手機換成了大螢幕之後，
強烈的刺激了產品的需求，導致2015年的銷售量衝高。
你可以看到2014年蘋果的EPS是6.5美金，2015年變成了9.28美金，同比增加了40%。
對一個市值幾千億美金的公司，利潤增加40%簡直可怕的離譜。
因此，實際上2015年的利潤是一個異常值。
另外，很多人看了這份財報後喜歡給蘋果扣一個創新已死的帽子。
扣這個帽子的原因是，很多人用了Common size statement之後，
發現蘋果的研發費用只占銷售額的4.66%。
而Google和Facebook的占比都是高達15%。
之所以百分比占比很低，主要原因是蘋果的銷售額來源是硬件，
其他對比的公司都是非硬件公司（實際上蘋果也不是硬件公司了）。
然後就有朋友從研發費用的絶對值來看，
• Apple的研發費用是100億美金，淨利潤450億美金
• Google是140億美金，淨利潤200億美金
• Facebook是60億美金，淨利潤100億美金
基於以上數據，很多人認為蘋果的研發投入不足。
這裡有一個絶對的邏輯錯誤。
這種分析沒考慮到這些研發費用的流向。
蘋果的研發費用基本上都流向了1個產品裡來：iPhone。
其實可以拿iPhone7和6s做個對比，實際上7比6s好用很多。
那個無線耳機也比大多數想像中的好用非常多。
實際上除了蘋果之外，剩下公司的研發費用都是流向了幾十個甚至上百個項目裡去。
這其實是單產品的好處之一。另外，以專利數量來看，
蘋果一直以來都是美國每年專利數申請數量最多公司之一，一般排名在前10左右。
另外，在上圖中，你可以清晰的看到蘋果的銷售，
一般和行政費用（SG&A）在銷售額中的占比一直在下降。
2008年時，這一數字是11.58%, 隨後則穩定在6%-6.5%，幾乎下降了一半。
千萬不要小看這5%。
蘋果2016年的銷售額是2156億美金。
下降的5%意味著稅前利潤提高了整整107.8億美金。
要知道， 很多人看到這裡其實沒有更深入的思考下去。
為什麼蘋果的銷售一般以及行政費用這麼低呢？
蘋果的年報中當然不會直接用文字來告訴你為什麼，
但是從年報裡的數據我們也可以看到一些蛛絲馬跡。
筆者認為，蘋果之所以能持續降低銷售，
一般和行政費用（SG&A）在銷售中的占比，主要是因為蘋果是單一產品。
單一產品巨大的好處之一就是渠道費用低，同時便於庫存管理。
例子2- 財務表：
下面來帶大家看看蘋果的一些財務比率。
這也是很多人忽略的地方。
蘋果2016年的應收帳款周轉天數是27.6天。
也就意味著每隔27.6天蘋果會回收一次自己的應收帳款。
這個數字越低越好，因為這代表你回收現金的週期很短。
蘋果的存貨周轉天數是6.22天。
這個數字也是越低越好，這代表你的存貨周轉速度很快。
而蘋果的這個數字是筆者見過的最低的存貨周轉天數之一。
給大家Nokia的數據對比，Nokia下其鼎盛時期在2005-2007年期間，
存貨周轉天數也僅僅只有20天。
那6天代表什麼呢？
a. 蘋果全球倉庫裡的貨，6天全部清理乾淨一次。
6天清乾淨一次也表示你的倉庫面積可以大幅下降，
你的房租費，員工費，水電費等等全部大幅度下降。
這也就部分解釋了蘋果的SG&A為什麼這麼低。
b. 6天的周轉天數也代表著蘋果的貨大多數情況下都在路上或者在供應商的手裡。
由於蘋果的談判能力極強，
筆者認為，蘋果不需要為這些路上和供應商手裡的
貨物支付路費（Freight in）和倉庫管理費用。
為什麼呢？
蘋果的應付帳款期限是101天。
也就是說，蘋果平均101天給他的供應商結算一次。
如果你把應收帳款周轉天數加上存貨周轉天數－應付帳款期限
你可以得到蘋果的現金轉換週期。
這個現金轉換週期越低，表示銷售行為轉換成現金的能力越強。
而蘋果的這個數字是負的，-68.12天。
負的現金周轉天數代表著，蘋果完成整個銷售行為的全部資金，都來自於他的供應商。
簡單來講，蘋果的談判能力極強，他習慣性壓迫他的供應商，不還給他們錢。
舉一個簡單的例子。
如果假設蘋果在1月1日從供應商那裡拿了價值100億美金的貨，
然後30天內（2月1日前）銷售完，並且拿回來了這100億美金的現金。
蘋果，一般是在3月21日才把錢給供應商。
那麼從2月1日到3月21日期間，這100億美金全部躺在蘋果的帳上。
因此蘋果的日常經營活動靠這100億美金就可以了。
用不了的錢，蘋果還有可以去買個「餘額寶」賺點利息。
除了以上兩點之外，蘋果財報裡值得挖掘的地方還有很多。
比如說，蘋果的現金和現金等價物是200億美金左右。
為什麼會有人說它有2100億美金現金呢？
因為蘋果把剩餘的1900億美金的現金拿去買國債、
貨幣基金等一些保守的金融投資去了。
再比如說，蘋果的資產回報率（ROA）是14%。
但是因為蘋果手裡的現金是2000億美金，
所以如果把這些現金全部提出，蘋果的ROA實際上40%。
上面這麼說，其實主要是為了說明這三張表其實很有用，
在分析時發現了公司財務數據的「異常」值切莫想當然，一定要多問幾個為什麼。
二、除了三大報表之外，還有哪些關鍵訊息？
a.Proxy Statement（代理聲明）
很多人可能從來沒有關注過代理聲明，所以先來簡單解釋這是個什麼東西。
在代理聲明裡，你可以找到以下資訊：
1、管理層和董事會的薪水和KPI制定
2、董事的選舉
3、管理層的資歷
4、潛在的利益衝突
在美股的投資裡，代理聲明是個極其重要的資料。
因為在這裡你可以查看到管理層的資歷，對管理層有個基本的瞭解。
另外，最重要的是，你可以確定內部人的利益是否與自己一致。
內部人指的其實就是管理層。在這份文件裡，
你可以很清楚的看到管理的薪資是由什麼組成的，決定薪資水平的KPI是什麼。
這就是為什麼當一個公司的CEO大量的買入自己公司的股票時，
其實是個很有價值的參考資訊。
一個公司的CEO賣出自己公司股票的理由有很多，
貼補家用，購置資產，不看好公司等等。
但是一個公司的CEO買入自己公司股票的理由只有一個：看多自己公司的股票。
下面舉一個筆者持有的股票FCAU（菲亞特克萊斯勒）的管理層薪資制定。
以下的圖片全部來自於菲亞特克萊斯勒的代理聲明
FCAU管理層的薪資公式是：
基礎工資x目標達成時的獎金x公司整體業績因素（Company Performance Factor）
公司整體業績因素實際上指的是調整後的EBIT，
調整後的淨利潤，和調整後的淨行業負債。
上面三項調整掉了公司一次性的和經營無關的利潤。
因此筆者認為這是一個可以反應公司資產盈利能力的指標。
上面是2015年CEO的薪資比例。 在這個比例中，基本工資只占到了14%，
年度獎金占到了24%，62%都是來自於長期激勵。
以2015年為例，公司Performance Metric有三個指標：
Adjusted EBIT，Adjusted Net profit和Net Industrial Debt，
這三個指標的權重是完全一樣的。
然後管理層根據這三個指標完成情況計算最終的薪資係數。
在確定管理層和投資者利益是基本一致之後，
下面要來確認下管理層是如何制定5年計劃的激勵的。
這意味著管理層有沒有足夠的動力去完成這5年計劃。
管理層對5年計劃實行的是股權激勵，又叫做Equity Incentives Plan（「EIP」）。
這個EIP的股權激勵是這樣的： 首先，FCAU的5年計劃，
實際上分為三個目標：3年目標，4年目標，5年目標。
當完成目標對應業績的80%以上，管理層才有享受股權激勵的資格。
管理層每完成三個目標中的一個就會享有總股權激勵方案的三分之一。
如果三個目標全部完成，則拿走全部的股權獎勵方案。
這個EIP的業績指標有兩個：
調整後的淨利潤和相對的股東回報率，兩個指標的比重都是50%。
第一個指標非常好理解，也就是公司要完成調整後的淨利潤目標。
下面簡單說下第二個指標：相對的股東回報率（Relative TSR）
首先管理層給出來了「相對」的標的：
10家汽車公司，分別是沃爾沃，豐田，福特，通用等等。
然後管理層只有在確保FCAU的股東回報率在這11家汽車公司排前7名，
才能拿到剩下50%的股權激勵。如果在這個11家汽車公司中排前4，
那麼可以超額拿走這部分150%的股權激勵。
另外，管理層的獎金中還存在收回條款。這在薪資制定中並不常見，
因為這個條款對管理層非常不利。
簡單來講這個條款意味著：公司有權利收回管理層的獎金。
這是為了防止管理層「虛假」完成目標的一個嚴厲措施。
這也表示只有管理層合格的完成指定目標才有資格拿走獎金。
看完上面的代理聲明之後，你就大概能明白管理層的激勵是什麼。
如果你發現管理層的利益和自己不一致，最好不要輕易買這公司的股票。
比如說，如果管理層的薪資是以1年之內公司的業績為基準的，
那麼管理層就可能會為了自己的獎金鋌而走險，
可能會為了短期內提高利潤而損害公司長期利益。
除了管理層的薪資制定之外，
你在這裡還可以看到公司的CEO和董事會主席的名稱和基本的履歷。
在美股裡，經常會有很多市值不大的公司裡有非常非常強的CEO，
比如說Liberty Media裡的John Malone。
當你在小公司裡發現了一個大牛CEO，
你應該慶幸，因為在能力很強的CEO手裡，公司運轉的會更有效。
b.Financial Footnotes（備註）
對筆者個人而言，公司的備註是必看的內容。
大多數人應該都知道公司的腳註主要是介紹公司的會計方法，假設和估計。
比如說，在這裡公司會披露它是如何識別利潤的。
這裡的關鍵是根據行業特徵判斷公司識別利潤的方法是否正確。
除了以上內容，公司的Footnotes還會提供以下有用的資訊：
1、Business acquisition or disposal
2、Legal proceedings
3、Significant Customer
第一個business acquisition or disposal指的是公司可能會在收購另外一家公司。
這裡是存在潛在的尋找併購套利機會的訊息來源。
另外，公司會在這裡披露出來他們可能會在未來分拆或者變賣掉一些資產。
這也是形成投資機會的窪地。
舉一個簡單的例子。假設A公司（母公司）現在有B和C兩家子公司。
A公司的PE是30倍，股價是30美金，每股盈利是1美金。行業均值PE是20倍。
所以A公司可能會「很貴」。
但是實際上公司A的子公司B每股盈利是5美金，公司C每股盈利是-4美金。
兩個公司加一起導致了每股盈利是1美金。
如果現在管理層宣佈打算變賣掉公司C，
那麼公司A的每股盈利就變成了5美金，PE僅僅只有6倍。
在今天這種市場狀態下，以上的這種投資機會幾乎不會出現。
這種機會往往是出現在暴跌，或者集體恐慌的背景之下。
第二個指的是，如果公司正在遭受法律訴訟，
那麼企業會在這裡披露出來訴訟進展狀況。一般情況下，
遭受法律訴訟的公司都會出現暴跌。偶爾這種暴跌可能會跌出非常好的投資機會。
第三個主要指的是significant customer。
企業會在Footnotes裡披露出來自己的主要客戶資訊。
這裡是可以找到一種重大催化劑的地方。
在這裡一般可以找到和顧客簽署的合同期限。
這裡舉一個和OLED行業相關的公司作為案例。
美股裡有一家企業的代碼就是OLED。它擁有OLED的專利權。
三星就是從它手裡購買的OLED屏幕。這個公司5年前和三星簽署了OLED供應協議。
這個協議2017年到期。因為5年前OLED還沒有火，
所以有理由相信這份合約裡三星是極其強勢的。但是5年之後，
OLED在全球缺貨，因此有理由相信這個公司可以獲得一個更好的合同。
這對公司而言可能就是一個重大的催化劑。
三、結語
巴菲特曾經有一句話讓我印象很深刻。
這句話大致的意思是
「我看過的每一本書，別人都可以看，我看過的每一份報紙，別人也都可以看。
但是我在這些書裡學會的和看到的內容，別人卻看不出來，也想不出來。
這不是因為我比他們聰明，只是我有更正確的思維方式。」
他的秘訣就兩個：
1、節制
2、每日學習
有人曾經問查理芒格，巴菲特是怎麼成為今天這個水平的？
查理芒格說，
「我說了你們也不信。就像馬戲團裡可以同時在空中仍7個球的小丑一樣，
我們也是從最基礎的開始學習，只不過我們保持每天進步，
日積月累，才會形成今天的思維。」
如果你是一個耐心，每天進步，節制的人。
給你一個大的方向，然後開始慢慢學習，慢慢進步，
用不了3年，你看財報的功力就是大幅度增加。
增加的速度很可能遠遠超乎你的想像（因為知識也是複利的）。
《延伸閱讀》
主圖 Photo by Jonathan Simcoe on Unsplash/ 資料來源 港股那点事
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